De edelmetaalcrisis die een wereldwijde financiële afrekening zou kunnen ontketenen

Het leek erop dat er in het voorjaar een einde aan was gekomen. Goud bereikte in de laatste dagen van januari 2026 een record — $ 5.608 per ounce volgens één spotnotering, ongeveer $ 5.405 volgens de LBMA-benchmark en $ 5.318,40 voor COMEX-futures, drie cijfers die hetzelfde metaal beschrijven en bijna $ 300 uiteenlopen, wat eraan herinnert dat de prijs afhangt van welke prijs men bedoelt — en daarna hield de stijging eenvoudigweg op. Halverwege oktober werd het metaal verhandeld rond $ 4.112, ongeveer 27 procent onder de spotpiek van januari, terwijl zilver, dat op 29 januari kortstondig $ 121,62 had aangetikt, meer dan de helft van zijn waarde had verloren en rond $ 56 werd verhandeld. Twee metalen, twee instortingen, en voor iedereen die drie jaar had gewacht tot de edelmetaalmarkt zou leeglopen en zou ophouden de serieuze zaken op de aandelenmarkten te verstoren, lag een geruststellende conclusie voor de hand: het was een speculatieve positie geweest, die positie was afgebouwd en de wereld kon terugkeren naar de oude verhoudingen.

De onderliggende markt was echter al veranderd, en de uitverkoop maakte die verschuiving moeilijker te negeren, schrijft Milan Adams.

Tussen april en juni 2026, terwijl de prijs daalde en commentatoren sceptischer werden, kochten centrale banken 288,9 ton goud, het hoogste totaal voor een tweede kwartaal ooit en 62 procent meer dan in dezelfde periode een jaar eerder. Het kwartaalcijfer bewijst op zichzelf niet dat de aankopen geconcentreerd waren in de weken waarin de prijs het zwakst was, maar uit de eigen berichtgeving van de World Gold Council blijkt dat instellingen bleven bijkopen gedurende een kwartaal waarin goud 14 procent verloor, precies het tegenovergestelde van het patroon dat men zou verwachten van kopers die achter een koersstijging aanlopen. En ze deden dat op grote schaal en zonder veel uitleg.

Zilver deed in datzelfde jaar iets wat niet uit de prijsgrafiek viel af te lezen. De markt registreerde voor het zesde achtereenvolgende jaar een aanbodtekort, dat in de World Silver Survey 2026 van het Silver Institute werd geraamd op 46,3 miljoen ounce, tegenover 40,3 miljoen het jaar daarvoor, terwijl de mijnproductie stagneerde. Ondanks de prijsdaling van 53 procent werd verwacht dat het tekort verder zou toenemen.

Die combinatie — een gewelddadige correctie naast een verslechterend fysiek marktevenwicht — vormt de kern van wat volgt. Het woord schok heeft door overmatig gebruik aan betekenis ingeboet, en nauwkeurigheid is hier de moeite waard. Een schok, zoals de term in dit artikel wordt gebruikt, is geen piek op een scherm of het soort stuiptrekking van een week dat gedenkwaardige grafieken en vergeetbare analyses oplevert. Het is eerder een toestand: het moment waarop de prijs van een metaal en de fysieke beschikbaarheid van dat metaal niet langer met elkaar overeenstemmen, en de kloof zo groot wordt dat gewone arbitrage die niet meer kan dichten. Prijspieken zijn gebeurtenissen. Wat goud en zilver signaleren, is een verandering in de afwikkelingsmechanismen van de wereldeconomie, en dergelijke veranderingen zijn aanzienlijk moeilijker terug te draaien dan het enthousiasme of de paniek eromheen.

Een deel van de reden waarom dit betrekkelijk weinig is onderzocht, is dat edelmetalen niet goed passen binnen de manier waarop financieel nieuws wordt georganiseerd. Het is geen technologie, dus er zijn geen productlanceringen. Het is geen verhaal over bedrijfswinsten, dus er zijn geen kwartaalverrassingen van het soort waarmee krantenkolommen worden gevuld. Hun belangrijkste bewegingen worden vastgelegd in de technische uithoeken van leentarieven, prijsverschillen tussen futures en fysieke levering en officiële reservestatistieken, en hun betekenis wordt pas duidelijk wanneer verschillende van die gegevens naast elkaar worden gelegd. Ondertussen is de aandacht van het beleggende publiek met aanzienlijke doeltreffendheid elders naartoe geleid — naar kunstmatige intelligentie, naar een handvol aandelen van grote ondernemingen, naar de politieke agenda — terwijl de fundamenten van de monetaire orde stilletjes zijn herschikt door juist de instellingen die tot taak hebben die in stand te houden.

Goud gedraagt zich zoals een bezit zich gedraagt wanneer soevereine instellingen het opnieuw als reserve beginnen te behandelen in plaats van als een middel tot diversificatie, en zilver gedraagt zich zoals een metaal zich gedraagt wanneer het industriële verbruik ervan sneller groeit dan de productiecapaciteit. Dit zijn twee verschillende mechanismen die twee verschillende prijzen voortbrengen, maar ze wijzen in dezelfde richting, en die richting heeft betrekking op vertrouwen: vertrouwen in het financiële systeem in het eerste geval, vertrouwen in het productiesysteem in het tweede. Wanneer beide tegelijk beginnen af te brokkelen, lopen de praktische gevolgen via toeleveringsketens, financieringskosten, defensieaankopen en uiteindelijk consumentenprijzen, en dat gebeurt met een vertraging die lang genoeg is om politiek comfortabel en kort genoeg om economisch onaangenaam te zijn.

Eerst iets over de methode, voordat we naar het bewijsmateriaal kijken. Een deel van wat volgt is gedocumenteerd en kan zonder voorbehoud worden gesteld, met vermelding van de bron. Een ander deel bestaat uit gevolgtrekkingen die de auteur uit de gegevens maakt, en zal als zodanig worden aangeduid. Een kleiner deel is speculatie, en de lezer heeft het recht te weten welke beweringen tot welke categorie behoren. Vooral de cijfers over centrale banken verdienen de scepsis die later in dit artikel wordt uiteengezet: het zijn schattingen, ze worden herzien, en een ervan werd in 2026 met bijna vier vijfde bijgesteld. Iedereen die met zekerheid vertelt wat de officiële sector het afgelopen kwartaal heeft gedaan, werkt met cijfers die de volgende publicatie van gegevens mogelijk niet overleven, en de algemene richting van de ontwikkeling is betrouwbaarder dan welke afzonderlijke meting dan ook.

De huidige situatie verschilt van de koersstijgingen van 1980 en 2011 op één punt dat belangrijker is dan de omvang van welke prijsbeweging dan ook, en dat is de samenstelling van de vraag die erachter schuilgaat. De episode van 1980 was een echte monetaire crisis — inflatie met dubbele cijfers, een olieschok, een terugvallende dollar — en viel samen met een met geleend geld gefinancierde poging van twee broers, Nelson Bunker en William Herbert Hunt, om de zilvermarkt in handen te krijgen. Goud bereikte op 21 januari 1980 een piek van bijna $ 850 per ounce; zilver tikte ongeveer $ 50 aan voordat het eind maart instortte, toen de gebroeders Hunt niet aan een margin call konden voldoen, een episode die nog altijd bekendstaat als Zwarte Donderdag voor zilver. De Federal Reserve onder Paul Volcker had de federal funds rate dat voorjaar al richting 20 procent opgedreven en zou dat in 1981 opnieuw doen. De twee metalen bewogen volgens verwante maar verschillende tijdschema’s, en de instorting van zilver was minstens evenzeer te wijten aan het gebruik van geleend geld als aan het monetaire beleid. De piek van 2011 was een speculatie op het beleid: kwantitatieve verruiming, een Europese staatsschuldencrisis, een verlaging van de kredietwaardigheid van Amerikaanse staatsobligaties, waarna de positie werd afgebouwd toen de beleidsspeculatie ten einde kwam. Beide waren financiële gebeurtenissen met financiële oorzaken. Wat het huidige moment onderscheidt, is dat het wordt ondersteund door balansen waarvan de houders niet van plan zijn te verkopen, en omhoog wordt geduwd door fysiek verbruik dat niet gemakkelijk kan worden stilgelegd. Dat is moeilijker te laten leeglopen dan een beleggingspositie.

Dat brengt de discussie bij een uitspraak uit 1912 die zo vaak is geciteerd dat ze iets van haar scherpte heeft verloren, en het verdient die scherpte te herstellen. John Pierpont Morgan werd tijdens zijn getuigenis voor de Pujo-commissie van het Amerikaanse Huis van Afgevaardigden gevraagd geld te definiëren.

Wat daalde en wat niet

Om te begrijpen waarom de koersdaling in het voorjaar zo weinig veranderde, helpt het te weten wat er in de winter daadwerkelijk op de Londense markt gebeurde, omdat de ontregeling daar meer onthulde dan de belangrijkste prijsnoteringen doen vermoeden.

De druk begon zich in de laatste weken van 2025 op te bouwen en barstte in januari los. Zilver steeg op een bepaald moment in twee weken tijd met 25 procent, en de goud-zilverratio — het aantal ounces zilver dat nodig is om één ounce goud te kopen — daalde tot onder 45, een niveau dat zelden wordt bereikt buiten perioden van ernstige marktspanning. De historische piek van zilver op $ 121,62, bereikt op 29 januari, kwam niet tot stand door een geleidelijke herwaardering, maar door een prijsexplosie als gevolg van schaarste, met alle kenmerkende verschijnselen daarvan: sterk stijgende leentarieven voor fysiek zilver doordat leners zich haastten om shortposities af te dekken, omgekeerde termijncurves en een groeiend prijsverschil tussen fysieke levering op de Londense onderhandse markt en futures op de beurs van New York, waaruit iedereen die het kon lezen kon opmaken dat de twee handelsplaatsen tijdelijk niet langer dezelfde grondstof prijsden.

Wanneer zo’n prijsexplosie door schaarste ten einde komt, stort de prijs doorgaans in, en dat gebeurde ook nu. Zilver verloor tussen eind januari en de herfst meer dan de helft van zijn waarde. Goud, dat van de twee het meest liquide is en in grotere mate door instellingen wordt aangehouden, verloor aanzienlijk minder — ongeveer 27 procent — en de ratio liep weer op richting 70, dicht bij het langetermijngemiddelde.

De schaarste verdween, zoals dergelijke situaties doorgaans verdwijnen, omdat de hoge prijs drie functies tegelijk vervulde: hij vernietigde de marginale vraag, maakte opgepot metaal uit particuliere handen vrij en trok nieuwe shortverkopers aan. In 2026 werkten de eerste twee functies slechts zwak. Industriële afnemers bleven kopen, omdat een fabrikant van zonnepanelen of connectoren geen productielijn stillegt omdat een grondstof 30 procent meer kost dan in het vorige kwartaal; hij absorbeert de kosten en berekent door wat hij kan. Particuliere bezitters in Azië, wier accumulatiegedrag hieronder wordt besproken, hielden hun bezit grotendeels vast. Het was de derde functie die de prijsexplosie ongedaan maakte: financiële verkopers die via posities in futures en opties de papieren prijs omlaag drukten totdat de premie voor fysiek metaal verdween. De afwikkeling vond plaats op de papieren markt. Het metaal zelf werd niet overvloediger beschikbaar, en twee maanden later werd de raming van het tekort voor dat jaar naar boven bijgesteld.

Het officiële begrip van dit alles is altijd wankel geweest, en de belangrijkste econoom ter wereld gaf dat ooit toe. Ben Bernanke kreeg tijdens een lezing aan de George Washington University in 2013 een vraag over het metaal en gaf een ongewoon openhartig antwoord.

Bernankes bredere standpunt, dat hij twee jaar eerder tijdens een getuigenis voor de Senaat uiteenzette, was voor het beleid belangrijker: “Goud is geen geld, het is een bezit,” vertelde hij in 2011 aan de bankencommissie. De twee uitspraken staan ongemakkelijk naast elkaar — een bezit waarvan niemand de prijs begrijpt en waarvan de monetaire rol zogenaamd tot het verleden behoort — en dat ongemak beschrijft treffend waar de officiële sector zich een generatie lang heeft bevonden. Het verklaart ook waarom het gedrag van reservebeheerders in 2026 zwaarder weegt dan welke toespraak dan ook: zij handelen vanuit een visie op goud die in tegenspraak is met de leer die hun voorgangers hebben vastgelegd.

De vraag die niet tot handel leidt

Het opbouwen van goudreserves door centrale banken is geen nieuwe gewoonte; het is een oude gewoonte die werd onderbroken door de uitzonderlijke periode van een kwart eeuw tussen het einde van Bretton Woods en de financiële crisis van 2008. Het nieuwe zit ergens anders — in wie er koopt, in wat zij zeggen over hun redenen en in hun aantoonbare onverschilligheid tegenover de prijs. Alle drie zijn sinds 2022 veranderd, en die verandering is door de instellingen zelf gedocumenteerd.

Uit de negende enquête van de World Gold Council onder centrale banken over hun goudreserves, gepubliceerd in 2026, bleek dat 89 procent van de centrale bankiers verwachtte dat de wereldwijde goudreserves in de daaropvolgende twaalf maanden zouden toenemen, terwijl een recordpercentage van 45 procent verwachtte dat de voorraden van hun eigen instelling zouden groeien. Een enquête van HSBC onder reservebeheerders in hetzelfde jaar schatte het aandeel dat aankopen plande op bijna 40 procent, waarbij een meerderheid van die respondenten expliciet verklaarde dat de huidige prijzen hen niet zouden afschrikken. Reservebeheerders behoren van nature tot de meest prijsgevoelige groepen in de financiële wereld; ze kopen bij koerszwakte en stappen bij koerssterkte over naar andere beleggingen. In 2026 keerden ze die gewoonte bewust om.

Onderzoek van Morgan Stanley dat in de loop van het jaar werd verspreid, wees uit dat goud een groter aandeel van de wereldwijde reserves van centrale banken was gaan vertegenwoordigen dan Amerikaanse staatsobligaties — de eerste dergelijke vaststelling sinds 1996. Het instrument dat de naoorlogse monetaire orde verankerde en dat iedere centrale bank in een opkomende economie ooit uit voorzichtigheid moest opbouwen, is binnen de eigen portefeuille van de officiële sector naar een lagere plaats verschoven. Niet verlaten; naar een lagere plaats verschoven. Het onderscheid is belangrijk, omdat het wijst op diversificatie in plaats van paniek.

Wie er koopt, is even belangrijk als het totaal. De versnelling na 2022 werd aangevoerd door instellingen die concrete redenen hadden om afstand te willen nemen van het dollarbetalingssysteem, en de blokkering van de Russische reserves vormde het voorbeeld voor iedere reservebeheerder die blootstaat aan sanctierisico’s. De officieel bekendgemaakte Chinese goudvoorraden zijn gestaag toegenomen, maar het interessantere Chinese cijfer is het cijfer dat in de statistieken ontbreekt — de wijdverbreide gevolgtrekking, ondersteund door analyses van handelsstromen in plaats van gepubliceerde cijfers, dat de werkelijke voorraden de gerapporteerde voorraden met een aanzienlijk verschil overtreffen. Polen, Turkije, India, Singapore en een wisselende groep instellingen uit de Golfregio en Centraal-Azië hebben allemaal goud toegevoegd. Niets aan dit patroon is ideologisch. Het is defensief en wordt uitgevoerd door staten die hebben gezien hoe de regels van het reservesysteem door de grootste deelnemer eraan werden herschreven.

Eén gevolg hiervan blijft grotendeels onopgemerkt en zal belangrijk worden als de ontwikkeling doorzet. Reservegoud wordt niet verhandeld. Het wordt tussen kluizen verplaatst en blijft daar vervolgens liggen, soms tientallen jaren, zodat iedere ton die wordt gekocht en in een officiële kluis wordt geplaatst, wordt onttrokken aan de vrij verhandelbare voorraad die beschikbaar is om transacties af te wikkelen op de markt die daadwerkelijk de prijs bepaalt. Schattingen van de vrij beschikbare voorraad in Londen — het metaal dat werkelijk voor afwikkeling beschikbaar is — liggen tussen 3.000 en 4.000 ton, hoewel dit cijfer wordt afgeleid in plaats van gepubliceerd en de rapportage van de London Bullion Market Association geen nauwkeurige berekening mogelijk maakt. Tegenover een vrij beschikbare voorraad van die omvang is 289 ton in negentig dagen geen afrondingsverschil. Het komt neer op ongeveer 8 procent van de verhandelbare voorraad die in één kwartaal wordt opgenomen door kopers die het niet zullen terugverkopen. De berekening moet worden beschouwd als een orde van grootte en niet als een exacte meting, aangezien niet iedere ton die een officiële instelling koopt noodzakelijkerwijs uit die vrij beschikbare voorraad komt, en sommige aankopen worden afgewikkeld met metaal dat al in een kluis lag in plaats van met voorraad die anders zou zijn verhandeld.

Een eerlijke behandeling van dit materiaal moet ook het tegenvoorbeeld omvatten, en 2026 leverde een groot tegenvoorbeeld op. De eerste schatting van de World Gold Council voor de vraag van centrale banken in het eerste kwartaal bedroeg 244 ton, wat breed werd gerapporteerd als bewijs van grootschalig vertrouwen van soevereine instellingen. In zijn publicatie over het tweede kwartaal stelde de Council dat cijfer na nieuwe gegevens en analyses bij tot 57 ton — een verschil van bijna 190 ton, of ongeveer vier vijfde van het oorspronkelijke cijfer. De herziening werd zonder de ophef waarmee het eerste cijfer was begroet in de volgende gegevenspublicatie verwerkt.

Hieruit volgen twee conclusies. De vraag van centrale banken is werkelijk moeilijk te meten, omdat de rapportage ongelijkmatig is, omdat sommige aankopen via staatsinvesteringsfondsen en staatsoliefondsen verlopen waarvan de bezittingen niet consequent worden meegeteld, en omdat de grens tussen reservegoud en commercieel goud in staatseigendom niet altijd duidelijk is. En de algemene richting van de ontwikkeling blijft bij herzieningen overeind op een manier die voor geen enkel afzonderlijk cijfer geldt. Een patroon van vier jaar dat door meerdere bronnen is gedocumenteerd, wordt niet tenietgedaan door de herziening van één kwartaal, en evenmin wordt het verklaard door het feit dat enquêtes vrijwel unaniem de intentie blijven registreren om door te kopen. Als de accumulatie slechts een statistisch artefact was, zouden degenen die haar uitvoeren niet zijn blijven zeggen dat ze ermee wilden doorgaan.

De bodem onder de goudprijs wordt dus gevormd door het vaste beleid van enkele tientallen soevereine instellingen in plaats van door een technisch prijsniveau, en de kosten van die steun verdienen benoemd te worden: naarmate de officiële vraag een groter deel van de vrij beschikbare voorraad opneemt, wordt het opwaartse potentieel minder een kwestie van speculatief enthousiasme en meer een kwestie van rekenen — hoeveel ton is er nog beschikbaar om te kopen?

Niemand heeft de onderliggende logica harder geformuleerd dan Alan Greenspan, die in 1966 als jonge econoom schreef, tientallen jaren voordat hij de reputatie verwierf die zijn latere loopbaan zou bepalen. Zijn essay Gold and Economic Freedom bevat een zin die in 2026 minder klinkt als libertaire theorie dan als een beschrijving van de wereld.

Het zesde jaar en het metaal dat niet terugkomt

De positie van zilver is van de twee het meest leerzaam, juist omdat er minder commentaar op wordt geleverd. Goud is een monetair object en monetaire objecten nodigen uit tot verhalen. Zilver wordt verbruikt, wat het saaier maakt om over te schrijven en aanzienlijk onthullender.

De World Silver Survey 2026 van het Silver Institute, opgesteld door adviesbureau Metals Focus, voorspelde voor dat jaar een wereldwijd tekort van 46,3 miljoen ounce, tegenover 40,3 miljoen in 2025 — een zesde achtereenvolgend jaarlijks tekort, bij een stagnerende mijnproductie. In secundaire berichtgeving over hetzelfde rapport circuleerde een concurrerend cijfer van 215 miljoen ounce voor dat jaar; de twee cijfers zijn niet eenvoudig met elkaar in overeenstemming te brengen en het eigen hoofdcijfer van het Institute is het lagere, maar over de richting bestaat in geen van beide versies onenigheid. De cumulatieve tekorten sinds 2021 hebben de bovengrondse voorraden teruggebracht tot een buffer die kleiner is dan op enig moment in de moderne tijd. Dat de tekorten reëel zijn, staat vast. Dat ze uiteindelijk tot schaarste en hogere prijzen moeten leiden, is een gevolgtrekking, en een redelijke, maar die berust op de aanname dat de vraag blijft groeien en het aanbod onvoldoende blijft reageren.

Het verschil tussen de twee metalen is mechanisch. Vrijwel al het goud dat ooit is gewonnen, bestaat nog steeds — in baren, munten, sieraden, officiële kluizen en beursgenoteerde fondsen — en er wordt vrijwel niets van vernietigd, wat betekent dat tekorten op de goudmarkt eerder herverdelingen tussen bezitters zijn dan tekorten in absolute zin; het metaal is altijd tegen een bepaalde prijs te vinden. Bij zilver werkt dat anders. Ergens tussen de helft en 60 procent van het jaarlijkse verbruik gaat naar industriële toepassingen waarin het metaal in zulke kleine hoeveelheden over eindproducten wordt verspreid dat terugwinning economisch niet rendabel is. Een zonnepaneel bevat misschien vijftien tot twintig gram. Een hogesnelheidsconnector bevat een fractie van één gram. Een pacemaker, een fotovoltaïsche geleider, een autosensor, een serverprintplaat — elk bevat een spoor ervan, en wanneer het product wordt afgedankt, verdwijnt dat spoor meestal mee.

Het resultaat is een eenrichtingsstroom die zilver onderscheidt van ieder ander edelmetaal. Ongeveer de helft van de jaarlijkse mijnproductie verlaat het monetaire systeem definitief en komt terecht in het industriële systeem, waar het onderhevig wordt aan druk om vervangende materialen te gebruiken, zuiniger materiaalgebruik en uiteindelijk stortplaatsen. Wat overblijft, blijft circuleren, maar binnen een voorraad die wordt opgegeten. Jaar na jaar van tekorten verkrappen niet alleen een markt; ze veranderen een monetair bezit ton voor ton in een industrieel metaal, totdat de resterende monetaire voorraad klein genoeg wordt om onder druk te komen — precies wat in januari gebeurde, toen de prijs kortstondig boven $ 121 uitkwam en de ratio onder 45 zakte.

Een verdere asymmetrie blijft buiten de balansen. Omdat zoveel zilver in eindproducten terechtkomt, is de prijselasticiteit van het aanbod van het metaal over iedere relevante termijn vrijwel nul. Een hoge prijs brengt niet onmiddellijk extra metaal op de markt zoals dat gebeurt op een markt met reservecapaciteit; hij leidt tot een besluit om iets te bouwen, en dat bouwen duurt jaren. Ondertussen moedigen hoge prijzen juist de industrieën die het metaal nodig hebben aan om er zuiniger mee om te gaan, wat de vraag enigszins vermindert, het tekort enigszins verlicht, zelfgenoegzaamheid aanmoedigt en de investeringen vertraagt die het probleem werkelijk zouden oplossen. De cyclus werkt zichzelf tegen en duurt al zes jaar.

Keith Neumeyer, de topman van First Majestic Silver, heeft een groot deel van het afgelopen decennium publiekelijk een versie van dit argument naar voren gebracht en heeft in interviews herhaaldelijk gezegd dat het metaal tussen $ 100 en $ 200 per ounce zou moeten worden verhandeld. In 2026, nadat het $ 121 had aangetikt en zich weer had teruggetrokken, leek hij minder excentriek dan in 2016.

Een tekort dat toenam terwijl de vraag daalde

Het vreemdste deel van het zilververhaal is ook het minst gerapporteerde.

De grootste afzonderlijke industriële afzetmarkt voor zilver is de fotovoltaïsche sector. De productie van zonnepanelen verbruikte in 2025 186,6 miljoen ounce, nadat het aandeel ervan in de industriële vraag was gegroeid van ongeveer 11 procent in 2014 tot bijna 29 procent tien jaar later — bijna een verdrievoudiging van het aandeel, aangedreven door het enorme aantal panelen dat wereldwijd werd geïnstalleerd. Vervolgens gebeurde er iets waarop de optimistische verwachtingen niet volledig waren voorbereid: de industrie begon zuiniger met het metaal om te gaan. Fabrikanten, onder druk van instortende paneelprijzen en gedwongen de materiaalkosten te verlagen, verminderden de hoeveelheid zilver per cel door dunnere geleidingsbanen, verbeterde pasta’s en een overstap naar alternatieve metallisatie. De fotovoltaïsche vraag daalde in 2025 met 6 procent en zou naar verwachting in 2026 nog eens 19 procent dalen tot ongeveer 151 miljoen ounce — de grootste jaarlijkse daling ooit voor de grootste industriële afnemer van zilver.

Op het eerste gezicht zou een daling van 19 procent in het grootste vraagsegment het tekort moeten hebben opgelost. Het tegenovergestelde gebeurde. Het tekort voor 2026 wordt groter geraamd dan dat van 2025.

Wat groeit terwijl zonne-energie terugvalt, verklaart de rest. De totale industriële afname daalde in 2025 met 3 procent tot 657,4 miljoen ounce, de eerste daling sinds de pandemie, en zou in 2026 naar verwachting nog eens 3 procent dalen tot ongeveer 639,6 miljoen. Onder dat totaalcijfer verandert de samenstelling. De vraag die verband houdt met de bouw van datacenters, apparatuur voor hogesnelheidstransmissie, de opkomst van elektrische voertuigen, laadinfrastructuur en de modernisering van elektriciteitsnetten groeit, en die groei vindt plaats in toepassingen waarin zilver moeilijk te vervangen is. Een fabrikant van fotovoltaïsche cellen kan een cel opnieuw ontwerpen om minder zilver te gebruiken. Een hoogspanningsconnector, een schakelcontact of een met zilver gesinterde vermogensmodule in een serverrek heeft veel minder speelruimte, omdat de geleidbaarheid van het metaal niet decoratief is. Ze is functioneel.

De markt verwerkte dus het wegvallen van 35 miljoen ounce vraag vanuit zonne-energie en kende toch een groter tekort, omdat wat zonne-energie verving minder mogelijkheden bood voor materiaalbesparing en in grotere aantallen voorkwam. Dit is het detail dat de huidige cyclus onderscheidt van een normale grondstoffencorrectie. Vraagvernietiging in het grootste segment leidde tot een tekort, niet tot een overschot, en dat gebeurde in hetzelfde jaar waarin de mijnproductie stagneerde en de goudaankopen van de officiële sector een record vestigden.

Elf jaar tussen een prijs en een mijn

Het meest voorkomende bezwaar tegen het argument van aanbodtekorten is dat hogere prijzen uiteindelijk meer metaal beschikbaar zullen maken. Dat is waar, en grotendeels irrelevant binnen iedere termijn die voor een beleidsmaker of belegger van belang is, omdat de vertraging tussen een prijssignaal en een ton geraffineerd zilver in jaren en soms in tientallen jaren wordt gemeten.

Het ontdekken van een economisch winbare afzetting is moeilijker geworden. Het gemiddelde metaalgehalte van ertsen is in de belangrijkste producerende regio’s al een generatie lang gedaald, wat betekent dat meer gesteente moet worden verplaatst, vermalen en verwerkt om dezelfde hoeveelheid metaal te verkrijgen — een directe toename van de energie- en kapitaalintensiteit, juist op het moment dat beide duurder zijn geworden. Milieuvergunningprocedures zijn in de meeste rechtsgebieden langer geworden en duren in verschillende belangrijke landen inmiddels regelmatig meer dan tien jaar tussen ontdekking en eerste productie. Financieringskosten liggen nog altijd ver boven het niveau van de jaren 2010, waardoor het vereiste rendement voor ieder project stijgt en de projecten met de kleinste marges afvallen. En de eigen kapitaaldiscipline van de sector, opgelegd door aandeelhouders na twee decennia van waardevernietiging, betekent dat zelfs producenten die over contanten beschikken terughoudend zijn om nieuwe mijnen te bouwen.

Daartegenover staat dat de vraagzijde vrijwel geen nieuwe investeringen nodig heeft. Een datacenter wordt binnen achttien maanden gefinancierd en gebouwd. Een zonnepark wordt binnen een jaar in gebruik genomen. Een fabriek voor elektrische voertuigen wordt in twee jaar omgebouwd. De industriële basis kan haar zilververbruik daardoor uitbreiden in een cyclus die ongeveer een vijfde zo lang is als de cyclus die nodig is om het aanbod uit te breiden, en dat gebeurt al sinds 2021.

Enkele cijfers, gerangschikt zoals ze op een bureauoverzicht zouden staan, maken deze asymmetrie gemakkelijker te begrijpen. Elk cijfer heeft een bron, en de risicoaanduidingen zijn de eigen interpretatie van de auteur van de gegevens, geen officiële classificatie: ze weerspiegelen hoe ver elke indicator van zijn eigen langetermijngemiddelde is afgeweken en hoeveel van de aanpassing via de prijs zou moeten plaatsvinden in plaats van via een reactie van vraag of aanbod.

WERELDWIJD DRUKOVERZICHT — stand medio oktober 2026

Goudaankopen centrale banken, tweede kwartaal 2026
288,9 ton, hoogste tweede kwartaal ooit, +62% op jaarbasis – ernstig

Aankopen centrale banken tegenover prijsontwikkeling
Gekocht tijdens een kwartaal waarin de prijs 14% daalde – ernstig

Evenwicht zilvermarkt, 2026
Zesde achtereenvolgende tekort, 46,3 miljoen ounce – ernstig

Zilverproductie uit mijnen
Vrijwel onveranderd op jaarbasis – hoog

Vraag naar zilver vanuit fotovoltaïsche sector, 2026
−19% tot ongeveer 151 miljoen ounce, grootste daling ooit – hoog

Totale industriële zilverafname, 2026
−3% tot ongeveer 639,6 miljoen ounce, tweede jaarlijkse daling – matig

Aandeel goud in reserves van centrale banken
Nu groter dan Amerikaanse staatsobligaties, voor het eerst sinds 1996 – hoog

Geschatte vrij beschikbare goudvoorraad in Londen
3.000–4.000 ton, ongeveer 8% per kwartaal opgenomen – hoog

Federale rentelasten VS, begrotingsjaar 2026
Ongeveer $ 1,1 biljoen, 3,4% van het bbp, een record – hoog

Netto rentelasten VS, CBO-prognose tot 2036
Van 3,3% van het bbp richting 4,6% – ernstig

Goud-zilverratio, medio oktober
Ongeveer 70, na in januari onder 45 te zijn gedaald – matig

Geen enkele indicator is op zichzelf doorslaggevend. Samen gelezen is de foutmarge in het systeem kleiner dan op enig moment sinds 2008.

De vrij beschikbare voorraad, de kluis en het leentarief

Wie wil toetsen of de fysieke markt werkelijk krap is, moet de spotprijs negeren en in plaats daarvan kijken naar drie instrumenten waarover vrijwel niemand bericht: het leentarief, de termijncurve en het prijsverschil tussen futures en fysieke levering in Londen en New York.

Leentarieven meten de kosten van het lenen van metaal. In een ontspannen markt schommelen ze rond de risicovrije rente en trekken ze geen aandacht. Wanneer ze sterk stijgen, betekent dit dat houders van shortposities geen fysiek metaal kunnen vinden om te leveren en bereid zijn meer te betalen om het te lenen — een toestand die in extreme gevallen leidt tot het soort prijsexplosie door schaarste dat zilver in januari boven $ 121 bracht. De termijncurve vertelt hetzelfde verhaal op een andere manier: een markt in contango, waarin levering op een later tijdstip duurder is dan onmiddellijke levering, is ontspannen, terwijl backwardation, waarbij onmiddellijk beschikbaar metaal een premie oplevert ten opzichte van toekomstige levering, het kenmerk van schaarste is. Backwardation verscheen tijdens de ontregeling van de zilvermarkt in de winter en keerde gedurende het voorjaar met tussenpozen terug.

Het prijsverschil tussen futures en fysieke levering is van de drie het meest specialistische en het meest diagnostische instrument. Het meet de kloof tussen de prijs op de Londense onderhandse markt en de futuresprijs in New York. Wanneer die kloof groter wordt dan de kosten van het verschepen en verzekeren van metaal over de Atlantische Oceaan, vertelt dat dat de ene handelsplaats een tekort aan leverbaar materiaal heeft en de andere niet — dat de twee niet langer dezelfde grondstof prijzen. Dit gebeurde met zilver begin 2021, toen het prijsverschil zo sterk opliep dat het leveringsmechanisme van de termijnbeurs kortstondig in gevaar kwam, en opnieuw in de winter van 2025–2026. Het precedent is belangrijk omdat de episode van 2021 niet werd opgelost door nieuw aanbod, maar door een grootschalige verplaatsing van bestaand metaal van Londen naar New York, waardoor de vrij beschikbare voorraad in Londen afnam en het systeem kwetsbaarder achterbleef dan daarvoor. Iedere oplossing van een periode van schaarste heeft de volgende gemakkelijker gemaakt, al is dat een tendens en geen wetmatigheid.

Deze indicatoren zijn belangrijker dan de spotprijs, omdat de spotprijs door papieren transacties kan worden beïnvloed. Een voldoende vastberaden financiële verkoper kan de futuresprijs omlaag drukken zonder zelf metaal te bezitten, en dat is grotendeels wat in 2026 gebeurde. De vrij beschikbare voorraad in Londen werd niet hersteld en het tekort verdween niet. Wat de koersdaling wegnam, waren speculatieve posities, niet het aanbodtekort.

De huidige situatie is dus geen leeglopende zeepbel. Een zeepbel loopt leeg wanneer het bezit terugkeert naar zijn natuurlijke eigenaars, en bij goud en zilver zijn die natuurlijke eigenaars — respectievelijk centrale banken en industriële afnemers — voortdurend de marginale kopers geweest. Er is geen duidelijke groep bezitters zichtbaar die erop wacht om bij een koersstijging te verkopen, hoewel dat een waarneming is over wat zichtbaar is en geen bewijs dat zo’n groep niet bestaat. Het is in ieder geval verenigbaar met het feit dat de recordprijzen van januari niet leidden tot een grootschalige golf van winstnemingen.

Invoerheffingen gericht op metaal

Het handelsbeleid heeft een tweede druk uitgeoefend, waarover minder wordt gesproken dan over geologie en die op korte termijn belangrijkere gevolgen heeft.

In november 2025 werden zilver en de platinagroepmetalen toegevoegd aan de lijst van kritieke mineralen van de United States Geological Survey. Die aanwijzing leidde tot een onderzoek op grond van Section 232 van de Trade Expansion Act van 1962, de wet die de president toestaat invoer op grond van nationale veiligheid te beperken. Volgens die procedure had de regering negentig dagen om te besluiten of zij maatregelen zou nemen, en gedurende die periode verwerkte de markt de mogelijkheid van invoerheffingen op geraffineerd zilver dat de Verenigde Staten binnenkwam in de prijzen — een vooruitzicht met een duidelijk gevolg, aangezien een heffing op zilver metaal naar Amerika en weg uit Londen zou trekken, precies het mechanisme dat de vrij beschikbare voorraad in Londen in 2021 had uitgeput.

Op 14 januari 2026 vaardigde de president een proclamatie uit waarin hij voorlopig afzag van het opleggen van invoerheffingen op verwerkte kritieke mineralen en daarvan afgeleide producten, terwijl hij de betrokken overheidsinstanties opdracht gaf handelsbesprekingen met partnerlanden te voeren. Op 20 januari werden nog twee proclamaties gepubliceerd in het Federal Register. De details zijn ingewikkeld en de heffingstabellen ondoorzichtig, maar de strategische houding is duidelijk: op bepaalde categorieën werd een heffing ingesteld, terwijl edelmetalen voorlopig buiten schot bleven. Zilver was de voorgaande september al uitgesloten van de wederkerige invoerheffingen, samen met andere kritieke mineralen die toen werden onderzocht.

In feite heeft de grootste economie ter wereld een mechanisme opgebouwd waarmee zij de wereldwijde zilverstroom op korte termijn kan omleiden, zonder de trekker al over te halen. Het metaal beweegt momenteel vrij; de dreiging van beperkingen doet het werk. Ieder besluit om de heffing daadwerkelijk in te voeren, zou fysiek zilver naar Amerikaanse opslagplaatsen trekken, de Londense markt verder verkrappen en het prijsverschil tussen futures en fysieke levering vergroten — dezelfde opeenvolging die voorafging aan de ontregeling van 2021, maar dan op een markt met een kleinere vrij beschikbare voorraad en zes opeenvolgende jaren van tekorten achter de rug.

Een vergelijkbare logica werkt in de andere richting. China heeft de afgelopen jaren zijn dominante positie in de verwerking omgezet in een machtsmiddel tegenover de landen die verbruiken wat het verwerkt, en de instrumenten van die macht — exportvergunningen, quotasystemen en door de staat gecontroleerde toewijzing — worden steeds vaker toegepast op kritieke materialen. De precieze beperkingen veranderen van kwartaal tot kwartaal en de berichtgeving is onvolledig, wat op zichzelf kosten veroorzaakt, omdat een fabrikant geen fabriek voor vijf jaar kan plannen rond een beleid dat hij niet kan doorgronden.

Het precedent is ongemakkelijk. Richard Nixon presenteerde de opschorting van de inwisselbaarheid van dollars voor goud op 15 augustus 1971 als een daad van monetair beheer, en in beperkte zin was dat ook zo. Wat hij niet zei, omdat het toen nog niet duidelijk was, was dat het verbreken van de laatste formele band tussen een belangrijke munt en een fysiek metaal een halve eeuw van concurrentie tussen financiële en tastbare bezittingen in gang zou zetten, waarbij de staat structureel aan de kant van de eerste zou staan.

De rekening die binnenkomt

Achter dit alles schuilt de rekenkundige werkelijkheid die geen enkele hoeveelheid grondstoffenanalyse kan veranderen, omdat het een kwestie van wetgeving en demografie is in plaats van geologie of sentiment.

De Verenigde Staten hadden in begrotingsjaar 2026 een federaal tekort van ongeveer $ 2 biljoen, volgens de raming van het Committee for a Responsible Federal Budget, dat de rentelasten op ongeveer $ 1,1 biljoen schatte — een record van 3,4 procent van het bruto binnenlands product en de op één na grootste begrotingspost, vóór defensie en vóór Medicare. Het Congressional Budget Office, dat zijn eigen definities voor netto rentelasten hanteert, voorspelt voor dat jaar een bedrag dichter bij $ 1 biljoen en een stijging van 3,3 procent van het bbp naar 4,6 procent in 2036, ervan uitgaande dat er niets ingrijpends verandert. Het begrotingsmodel van Penn Wharton heeft ramingen opgeleverd die erop wijzen dat het stabiliseren van de schuldquote een permanente begrotingsaanpassing van enkele procentpunten van het bbp zou vereisen, gedurende tientallen jaren volgehouden.

Het verband met edelmetalen is niet de simplistische bewering dat tekorten de goudprijs doen stijgen; op korte termijn is die relatie instabiel en de correlatie onbetrouwbaar. Een beperktere bewering houdt wel stand. Een regering die wordt geconfronteerd met stijgende rentelasten en afnemende groei heeft minder politiek haalbare opties. Belastingen verhogen dreigt investeringen te onderdrukken. Uitgaven verlagen dreigt een recessie te veroorzaken. Meer lenen stelt de druk alleen uit. Wat uiteindelijk overblijft, is de stille uitholling van de koopkracht van de munt — het mechanisme dat Greenspan in 1966 beschreef — en hoe meer die uitholling bewust wordt veroorzaakt, hoe aantrekkelijker een bezit zonder tegenpartij wordt.

Ray Dalio gaf in januari 2020 tijdens een bijeenkomst in Davos een kortere versie hiervan, op een moment waarop de formulering slechts provocerend leek.

Dalio’s uitgebreidere argument, dat hij gedurende meerdere jaren naar voren bracht, is dat de schuldencyclus zo ver gevorderd was dat de belangrijkste centrale banken ter wereld gedwongen zouden worden schulden monetair te financieren in plaats van de rente te laten stijgen, en dat bezitters van valuta daarvoor de prijs zouden betalen. Zes jaar later, nu rentelasten 3,4 procent van de Amerikaanse economische productie opslokken en verder stijgen, lijkt het argument minder op een provocatie en meer op een gedeeltelijke voorspelling die werkelijkheid begint te worden.

Drie economieën, drie valkuilen

Generalisaties over “de wereldeconomie” verhullen drie heel verschillende situaties, en die verschillen zijn belangrijk voor de manier waarop elk van die economieën waarschijnlijk zal reageren.

De Chinese groeimotor is al drie decennia verbonden met strategische grondstoffen, en de huidige positie van het land is van de drie het kwetsbaarst. De zwakte van de vastgoedsector, voorzichtige consumentenbestedingen en een afnemend exportmomentum hebben de beleidsruimte beperkt, terwijl de gewoonte van de staat om in onzekere tijden fysieke bezittingen op te bouwen op huishoudniveau met opmerkelijke nauwgezetheid is overgenomen. De Chinese particuliere vraag naar goud is herhaaldelijk sterk gestegen wanneer het binnenlandse financiële vertrouwen afnam, en het metaal functioneert daar minder als een belegging dan als een verzekering die buiten het banksysteem wordt aangehouden — gedrag met diepe historische wortels en zonder duidelijk alternatief. Ondertussen is ook de eigen reserveopbouw van Peking, deels openbaar gemaakt en deels afgeleid, doorgegaan.

De Amerikaanse positie is wezenlijk anders. Diepe kapitaalmarkten, technologisch leiderschap en de reservestatus van de dollar blijven veerkracht bieden, en veerkracht mag niet worden verward met onkwetsbaarheid. Aanhoudende tekorten, stijgende rentelasten, politieke polarisatie en een actief handelsbeleid hebben er samen toe geleid dat begrotingsbesluiten steeds duurder worden, terwijl fabrikanten die binnenlandse toeleveringsketens proberen te herstellen, worden geconfronteerd met hogere arbeidskosten, duurdere ingevoerde onderdelen en onzekere toegang tot strategische materialen. Het project om productie terug te halen naar eigen land wordt met andere woorden uitgevoerd op precies het moment dat de benodigde grondstoffen en onderdelen het duurst zijn geworden.

Europa’s valkuil is het meest zelfveroorzaakt. Het continent heeft zich verbonden aan een energietransitie en een industriële strategie die sterk afhankelijk zijn van betrouwbare toegang tot kritieke materialen, terwijl het over beperkte binnenlandse mijnbouw beschikt en een vergunningenstelsel heeft dat nieuwe winning zelfs naar wereldwijde maatstaven traag maakt. Het resultaat is een blok met een structureel tekort aan precies die grondstoffen die door zijn eigen beleid het waardevolst zijn geworden, met als bijkomende complicatie dat zijn industriële basis concurreert met Aziatische producenten die directere toegang tot het aanbod hebben.

Zoltan Pozsar, destijds werkzaam bij Credit Suisse, publiceerde in maart 2022 een notitie waarvan de centrale stelling opmerkelijk goed heeft standgehouden. Hij betoogde dat het bevriezen van de Russische reserves de aannames had doorbroken waarop de op de dollar gebaseerde financiële orde rustte, en dat wat daarop zou volgen rond grondstoffen zou worden georganiseerd in plaats van rond krediet.

Of die benaming juist is, valt te betwisten; de kern — dat reserves zouden worden aangehouden in tastbare zaken in plaats van beloften — is bevestigd door vier jaar gedrag van de officiële sector.

De machines die zilver verslinden

Als de tekorten structureel zijn, komt dat doordat de vraag die ze aandrijft niet vrijblijvend is. Deze industrieën kopen geen zilver omdat het modieus is of omdat een manager de grafiek aantrekkelijk vindt. Ze kopen het omdat alternatieven slechter presteren, en in verschillende toepassingen bestaat er helemaal geen alternatief.

De lijst is langer dan de meeste mensen aannemen en groeit met iedere nieuwe investeringsronde in de sectoren die regeringen als strategisch hebben aangemerkt.

• Datacenters en hun energievoorziening, waar zilverhoudende contacten, gesinterde modules en hogesnelheidsverbindingen worden gebruikt in een dichtheid die meegroeit met de rekenbelasting in plaats van met de vloeroppervlakte — wat betekent dat de uitbreiding van infrastructuur voor kunstmatige intelligentie het zilververbruik per vierkante meter verhoogt, zelfs wanneer de gebouwen zelf efficiënter worden.

• Elektriciteitsnetten, de minst spectaculaire en belangrijkste categorie, aangezien iedere verbinding, stroomonderbreker, contactor en transformator kleine hoeveelheden zilver bevat die worden vermenigvuldigd met een enorme geïnstalleerde basis; programma’s voor de vernieuwing van elektriciteitsnetten in Europa, China en de Verenigde Staten zijn nu allemaal gelijktijdig aan de gang.

• Fotovoltaïsche toepassingen, waarbij de hoeveelheid zilver per cel afneemt, maar die nog altijd de grootste afzonderlijke verbruiker vormen en waarvan het geïnstalleerde volume groeit in een tempo dat de materiaalbesparing tot nu toe heeft gecompenseerd.

• Elektrische voertuigen en laadinfrastructuur, waarbij het zilvergehalte per voertuig aanzienlijk hoger is dan in een auto met verbrandingsmotor, geconcentreerd in vermogenselektronica en hoogspanningsverbindingen.

• Defensieaankopen, een categorie die sterk is gegroeid en vrijwel volledig ongevoelig is voor prijzen, aangezien een regering die een geleid wapensysteem koopt niet opnieuw gaat onderhandelen omdat de prijs van een metaal is veranderd.

• Medische apparatuur, waaronder implantaten en diagnostische apparatuur, waarbij de hoeveelheden verwaarloosbaar zijn en de noodzaak absoluut is.

Dit alles vloeit voort uit besluiten die al zijn genomen. Een programma voor de vernieuwing van elektriciteitsnetten dat in 2024 werd goedgekeurd, verbruikt zilver in 2027. Een platform voor elektrische voertuigen dat in 2023 werd ontworpen, legt de materiaalsamenstelling voor tien jaar vast. Zonnecapaciteit die dit jaar wordt geïnstalleerd, zal in 2050 nog steeds elektriciteit opwekken. De vraag ligt met andere woorden grotendeels al vast, en werd vastgelegd voordat iemand zorgvuldig had nagedacht over de vraag of het aanbod wel bestond.

Waarom de prijs niet langer als signaal werkte

Tekorten zouden zichzelf via de prijs moeten oplossen. Iets dergelijks is op de zilvermarkt gebeurd, maar het was niet voldoende, omdat de prijselasticiteit van de vraag in de belangrijkste toepassingen laag is en de elasticiteit van het aanbod vrijwel nul, zodat de last van de aanpassing bijna volledig op de prijs terechtkomt. Dat betekent dat de prijs sterk moet bewegen om een bescheiden herstel van het evenwicht te bereiken.

Neem een fabrikant van zonnepanelen die wordt geconfronteerd met een stijging van zijn zilverkosten met 40 procent. Het metaal vertegenwoordigt misschien 10 tot 15 procent van de materiaalkosten van de module, dus de directe gevolgen bedragen enkele procentpunten. De voor de hand liggende reactie is het ontwerp aan te passen met dunnere geleidingsbanen en betere pasta’s — wat de industrie heeft gedaan, waardoor de hoeveelheid zilver per eenheid in één jaar met een vijfde is verminderd. Maar die reactie heeft een ondergrens, omdat de geleidingsbanen op een gegeven moment te dun worden om nog betrouwbaar te kunnen worden aangebracht en de mogelijkheden van de chemische samenstelling van de pasta uitgeput raken. Zodra die grens is bereikt, wordt de vraag van de fabrikant vrijwel volledig ongevoelig voor de prijs: hij zal betalen wat het metaal ook kost, omdat het alternatief is dat hij niet produceert.

Aan de aanbodzijde is de situatie erger. Het besluit om een mijn te bouwen wordt genomen op basis van een prijsprognose die tien jaar moet standhouden, en een prijs die achttien maanden lang omhoogschiet en vervolgens halveert — precies wat in 2026 gebeurde — is het minst bruikbare signaal dat mogelijk is. Het moedigt overinvesteringen op de top aan en bestraft die vervolgens, wat een van de redenen is waarom de sector zo terughoudend is geweest om zich vast te leggen, ondanks de beste winstmarges in een generatie. Mijnbouwbestuurders hebben tegen aanzienlijke kosten geleerd dat een hoge prijs vandaag zwak bewijs is voor een hoge prijs in 2034.

Warren Buffett verwoordde de wezenlijke scepsis over de hele onderneming in zijn brief aan aandeelhouders uit 2011, en het is de moeite waard die naast het optimistische scenario te plaatsen in plaats van ertegenover.

Buffetts punt was dat een bezit dat geen kasstroom oplevert slechts waard is wat de volgende koper ervoor wil betalen. Wat sinds 2011 is veranderd, is dat een aanzienlijk deel van de volgende kopers nu bestaat uit soevereine instellingen waarvan de motieven politiek in plaats van financieel zijn, en die daarom onverschillig staan tegenover het ontbreken van kasstromen. Voor hen is het ontbreken van een tegenpartij juist het punt.

Waarover de voorspellers het oneens zijn

Prognoses worden doorgaans gelezen vanwege hun cijfers, maar zouden moeten worden gelezen vanwege de spreiding ervan, en 2026 leverde een ongewoon grote spreiding op.

Onderzoek van Goldman Sachs dat in de loop van het jaar werd gepubliceerd, voorspelde een goudprijs van $ 4.900 per ounce tegen het einde van 2026. Het grondstoffenteam van J.P. Morgan ging aanzienlijk verder en voorspelde een gemiddelde van $ 6.000 in het laatste kwartaal en $ 6.300 tegen het einde van 2027, voordat een reeks neerwaartse bijstellingen de consensus richting $ 4.500 aan het einde van het jaar bracht. Voor zilver voorspelde J.P. Morgan $ 63 in het vierde kwartaal — een niveau dat het metaal al had overschreden voordat het terugviel. De bundeling van verschillende voorspellingsmodellen door BullionVault kwam voor december uit op een zilverprijs boven $ 80.

De prognoses verschillen, zoals altijd, maar het meningsverschil is hier structureel in plaats van marginaal. De pessimisten gaan uit van een monetair raamwerk waarin een langdurig hogere rente niet-rentedragende bezittingen onder druk zet, en binnen dat raamwerk is goud boven $ 4.000 duur. De optimisten gaan uit van een raamwerk van reserves en fysieke beschikbaarheid waarin de identiteit van de marginale koper is veranderd, en binnen dat raamwerk is de prijs het resultaat van de gevraagde hoeveelheid tegenover een krimpende vrij beschikbare voorraad. De twee modellen delen hun aannames niet, zodat aanvullende gegevens alleen ze niet met elkaar in overeenstemming zullen brengen, hoewel die gegevens één partij kunnen dwingen de aannames zelf te herzien. Eén raamwerk zal door de gebeurtenissen worden bevestigd, en die bevestiging zal duidelijk maken welk raamwerk juist was — maar pas achteraf.

Een redelijk standpunt, en het standpunt dat dit artikel inneemt, is dat het pessimistische scenario op een termijn van twaalf maanden sterker is en het optimistische scenario op een termijn van vijf jaar, en dat beide verenigbaar zijn. Een monetaire verkrapping die goud in 2027 onder druk zet, heft een zilvertekort niet op en overtuigt een centrale bank er niet van om te verkopen. Tijdshorizonten doen het grootste deel van het werk in dit argument, en een groot deel van het publieke meningsverschil over edelmetalen is in werkelijkheid een meningsverschil over de tijdsduur, vermomd als een meningsverschil over feiten.

Drie manieren waarop dit eindigt

Het is de moeite waard de mogelijkheden duidelijk uiteen te zetten, zonder schijnnauwkeurigheid toe te kennen aan de waarschijnlijkheden.

• Beheerste herwaardering. Goud en zilver stijgen gedurende verschillende jaren geleidelijk, onderbroken door koersdalingen zoals die van 2026. Mijnbouwinvesteringen reageren uiteindelijk, nieuw aanbod komt begin jaren 2030 beschikbaar, het tekort neemt af en de metalen stabiliseren zich op een blijvend hoger niveau zonder enige crisis. Dit is de minst dramatische uitkomst en, op basis van het bewijsmateriaal, de waarschijnlijkste. Het vereist niets meer dan aanhoudende accumulatie door de officiële sector en aanhoudende industriële vraag, die beide al aanwezig zijn.

• Wanordelijke prijsexplosie door schaarste. Een besluit over invoerheffingen, een beleidsfout of een onverwachte afname van voorraden veroorzaakt opnieuw een episode zoals die van januari, maar dan op een markt met een kleinere vrij beschikbare voorraad en kleinere buffers op de balansen van handelaren. De prijs schiet gewelddadig door, industriële afnemers worden gedwongen tegen iedere prijs te kopen om hun productielijnen draaiende te houden, en de ontregeling werkt door in de winstmarges van fabrikanten, vervolgens in de prijzen van onderdelen en daarna in de kosten van consumentenelektronica en bouw. Dit scenario vereist geen nieuwe ontwikkeling, alleen een herhaling van iets wat dit jaar al eens is gebeurd.

• Breuk. Een bredere monetaire of begrotingsgebeurtenis — een mislukte obligatieveiling, een valutacrisis in een grote opkomende economie, een wanordelijke herwaardering van staatsschulden — dwingt tot een plotselinge verandering in de manier waarop reserves worden aangehouden. Goud stijgt met een veelvoud in plaats van met een bescheiden percentage, de accumulatie door de officiële sector versnelt tot iets wat meer op een wedloop lijkt, en de bestaande structuur van het reservesysteem wordt formeel, in plaats van informeel, verlaten. Dit is het minst waarschijnlijke en het meest ingrijpende scenario, en het is het scenario waarin de uitdrukking edelmetaalschok haar naam verdient.

Wat waar zou moeten zijn

Intellectuele eerlijkheid vereist dat wordt aangegeven onder welke omstandigheden het bovenstaande argument onjuist zou zijn, omdat een stelling die niet kan worden weerlegd eerder een houding is dan een analyse.

• De vraag van centrale banken zou moeten wegvallen, niet gedurende één kwartaal maar gedurende meerdere jaren, en de resultaten van de enquêtes zouden moeten omslaan. Een aanhoudende daling tot onder 200 ton per kwartaal bij meerdere rapporterende instellingen zou de stelling beginnen te toetsen; een herziening van één kwartaal doet dat niet.

• De mijnproductie zou onverwacht sterk moeten stijgen, op een manier die niet wordt voorzien in de huidige projecten die in ontwikkeling zijn. Dit is mogelijk, maar zou een golf van hervormingen van vergunningprocedures in verschillende rechtsgebieden vereisen, wat eerder een politieke dan een geologische kwestie is en daarom trager en minder voorspelbaar dan de geologie.

• De industriële vervanging zou sterk moeten versnellen in de toepassingen waar dat momenteel moeilijk is. Er wordt daadwerkelijk gewerkt aan het verminderen van het zilvergebruik in fotovoltaïsche toepassingen en aan koper-zilverhybriden in sommige connectoren, en dat verdient meer aandacht dan het krijgt. Als er een werkelijk goedkoop alternatief voor hoogspanningscontacten zou ontstaan, zou een aanzienlijk deel van het argument voor structurele vraag verzwakken.